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姜超：货币融资回落 宽松料将加码

9月12日，央行公布8月金融统计数据：8月社会融资总量9574亿，同比少增6267亿元；8月末M2同比增12.8%；当月人民币贷款新增7025亿元，同比少增103亿元。我们总体判断——货币融资回落，宽松料将加码。

融资总量同比下降，表外融资持续萎缩。8月新增融资总量9574亿元，同比少增6267亿元，主因未贴现票据同比少增4168亿元，表外融资持续萎缩。其中新增信贷7025亿元，同比少增103亿元，新增企业债1947亿元，同比多增707亿元，新增股票融资217亿元，同比多增81亿元。

表外融资持续萎缩。信托贷款同比少增1724亿，已连续13个月同比萎缩，委托贷款同比大幅少增1724亿，显示非标业务监管力度不减。9月9日，银监会主席尚福林表示要加快完善表外业务管理制度，特别要针对近期增长迅猛的委托贷款等业务，加强资金来源合规性、真实性把关。8月未贴现票据同比少增4168亿元，连续两个月大幅下降。

居民消费、企业投资意愿低迷。8月新增贷款7025亿元符合预期，同比少增103亿元，新增贷款较7月份超低值有所回升，主因企业票据融资回升拉动。人民币信贷占社会融资总量比重从超过140%回落至73%，处于一年以来的次高位。预计9月信贷小幅下降至6500亿元，2014年全年新增信贷9.4万亿元。

央行表示近期中国信用扩张速度放缓是经济结构和增长动力逐步调整和平衡、表外融资业务监管加强的正常反映。房地产市场调整、过剩产能化解、新兴产业快速发展等都会对信贷增速产生影响。另外信贷风险上升，商业银行等金融机构避险情绪仍存，导致信用投放偏紧。

从贷款结构看，居民贷款回落，企业中长贷几无增长。8月居民贷款合计同比少增658亿元，其中中长期贷款同比仍降，与地产、汽车销量下滑相一致，显示耐用消费品增长低迷。

8月企业短贷同比少增2154亿元而票据融资同比多增2500亿元，反映银行用票据冲信贷额度趋势仍在，企业短期贷款需求仍被挤出；企业中长贷几无增长，反映制造业景气度下行，制造业投资意愿低迷。

M2降至年度目标以下，反映同业信用创造萎缩。8月M2增速大幅跌至12.8%，主要源于银行同业信用创造的萎缩。由于8月顺差超增、且信贷保持平稳，因而8月银行同业货币创造的萎缩应是货币增速下降主因。此外，8月表外融资收缩拖累社融总量增速从15.9%回落至15.2%，与M2回落幅度基本一致，也印证货币增速回落与银行表外信用创造萎缩有关。

存款搬家理财，M2有效性下降，亟须M3指标。M2有效性逐渐下降。此外，M2大降或也与存款搬家理财超增有关，8月人民币存款同比少增近7000亿元，估算2014年8月银行理财规模约达17万亿元。

考虑到理财产品收益率远高于同期限银行存款，利率市场化背景下银行理财规模激增势头不减，因而存款搬家或为长期趋势，也意味着M2有效性正在逐渐下降，迫切需要央行公布包含银行理财在内的M3等更有效的货币数据。

存款脱媒持续和存贷比制约货币增速，我们预计9月M2增速12.7%，M1增速5.1%，全年M2增速为13%。

住户和企业存款均下降，M1增速回落。8月新增人民币存款1080亿元，同比多减近7000亿元，其中住户存款同比少增3167亿元，企业存款同比少增3100亿元。存款减少拖累M1增速回落至5.7%。

8月金融机构总存款余额111.7万亿元，总贷款余额78.7万亿元，央行口径贷存比升至70.5%，连续3个月上升。

融资回落预示经济下行，货币宽松料将加码。融资余额增速下行反映融资需求低迷，融资总量领先经济大约一到两个季度，预示4季度经济依然承压。8月份经济数据全面回落，融资成本高企是主要矛盾。经济通胀下滑支持货币政策继续宽松，降息空间仍大。我们认为未来有三种方式降低利率：一是继续下调正回购招标利率；二是下调贷款基准利率；三是通过行政方式引导商业银行降低首套房等优质信贷资产的利率。

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