余丰慧关注比希腊危机与A股股灾更大的风险

余丰慧：关注比希腊危机与A股股灾更大的风险

新兴市场经济整体上正在“走下坡路”，除了增速下来以外，关键是经济结构调整步履维艰，而且引发的并发症应对起来非常麻烦。更重要的是，世界经济格局转换以后，给新兴市场国家可能带来潜在金融风险，而且这种风险隐约感觉正在走近。

===本文导读===　　余丰慧：关注比希腊危机与A股股灾更大的风险

外媒：新兴市场需重新划分 别把中国和捷克混为一谈　　　　商品货币惨淡 新兴市场货币或迎最难熬时期　　===全文阅读===　　余丰慧：关注比希腊危机与A股股灾更大的风险　　　比希腊危机影响更大，比A股股灾更为重要，这里指的是全球外汇储备正在发生的巨大变化。用一句话说就是：全球外储正在减少，并且速度非常快，尤其是新兴市场外汇储备。　　不可否认，全球经济金融格局正在发生微妙变化。2008年全球金融危机发源地、引爆地的美国经济在世界竟然一枝独秀。欧洲经济主权债务缠身特别是希腊债务危机持续，一直在低迷中徘徊。日本经济受安倍经济学刺激，虽然已有起色，但仍然极不稳定并且后遗症正在暴露。国际社会中安倍经济学失败的声音不断。　　新兴市场国家经济在经历几十年外向型增长方式导向下的超高速发展貌似已经不再。新兴市场经济整体上正在“走下坡路”，除了增速下来以外，关键是经济结构调整步履维艰，而且引发的并发症应对起来非常麻烦。更重要的是，世界经济格局转换以后，给新兴市场国家可能带来潜在金融风险，而且这种风险隐约感觉正在走近。　　美国经济在世界一枝独秀，美国国内失业率已经控制到较低水平，而通胀率却始终维持在2%以下。高增长、低通胀、低失业率，使得美国接近克林顿任总统时期的经济景气状况。这给美元走强奠定了坚实基础。从量化宽松退出以来，美元就开始走强，去年美元指数曾经达到了100以上。此后，开始回调，下降到了100以下。目前，第二轮美元升值再次袭来，原因是美联储已经明确今年内加息的预期。这对新兴市场国家带来的一个影响是，货币大幅度贬值，国际资本快速撤离。　　新兴市场国家经济增长压力较大，加上美元一轮接一轮升值，最终促使货币走弱贬值。对于一个弱势的货币，国际资本肯定会金盆洗手、弃之而去。这必将加剧国际资本撤离新兴市场。　　目前，新兴市场体国家货币都不同程度地出现贬值。巴西雷亚尔领跌全球主要货币，一周令人震惊的5%跌幅使得雷亚尔兑美元汇率创下12年新低，市场对巴西信用评级将被下调的担忧与日俱增。随着金价的下跌，南非兰特下跌1.5%。土耳其加强了对IS的打击，土耳其里拉连续第三个交易日下跌。泰国汇市泰国铢对美元24日跌破35大关，创下8年来新低。马来西亚的马币、新加坡的坡元等都出现不同程度的贬值。中国的人民币由于汇率管制的原因，在硬撑着、硬顶着贬值压力。　　新兴市场货币全线崩盘，已经引发外储较大幅度下降。新兴市场外汇储备自去年年中以来就在持续下降。作为衡量全球外储的权威指标，IMF的COFER数据显示新兴市场外储连续三个季度下滑，从2014年二季度的8.06万亿美元下降到今年一季度的7.5万亿美元。二季度仍在持续下降，尽管降幅较小，大约在210亿美元。二季度的这一降幅将使得新兴市场的外储自去年年中以来的总体降幅达到5750亿美元。从1995年以来，哪怕是在全球金融危机的最高峰时刻，新兴市场外储也只有两个季度下滑，并且在随后迅速回升。从历史数据看，近20年新兴市场都没有出现过如此程度的持续下滑。不比不知道，一比吓一跳，情况已经非常之严重。　　中国外储占到了新兴市场外储的半壁江山。自2014年以来，中国外储连续四个季度下降，降幅合计接近3000亿美元，而新兴市场的总体降幅为5750亿美元，中国占到52%。换句话说，新兴市场降幅中的一大半来自中国。　　纵观新兴市场国家外储下降的原因，贸易因素几乎不存在，主要是资本外流和撤离导致的。国际资本撤离新兴市场导致的外储下降将带来两大风险。　　对新兴市场经济的影响是第一大影响。外资撤离将使得新兴市场发展资本资金出现紧缺，特别是一些加工企业、外包到印度等新兴市场国家的项目撤离回本国后，将影响到新兴市场国家的就业大计。对中国大陆和印度这些人口大国影响或更大一些。　　对新兴市场国家的货币政策也将带来较大影响。增速放缓或者下降的外储又导致(这些经济体)的基础货币增速下滑，在其他因素不变的情况下，这意味着货币紧缩。因此美元走强实际上制造了一场全球货币紧缩。或比较紧缩直接伤害到新兴市场国家的经济增长。　　国际资本撤离导致的外储下降最大的金融风险是，可能刺破新兴市场国家的经济金融泡沫，比如：中国的股市、楼市泡沫等。这些泡沫之所以能够被吹起来，与无节制放水货币信贷吹经济金融泡泡关系很大，这其中国际资本进入中国助推泡沫膨胀是原因之一。所谓成也萧何败也萧何，国际资本进入新兴市场后吹大了泡沫风险，撤离时必将又刺破泡沫，引爆风险。　　对于资本撤离导致的外储下降引发的货币紧缩对经济增长的影响。新兴市场国家央行可以通过扩张货币政策来应对。而对于国际资本撤离可能刺破泡沫引爆的经济金融风险，出台有效应对之策难度较大。俗话说，天要下雨娘要嫁人。国际资本是追求利益最大化的，哪里利润最大就往哪里跑，似乎天经地义，是市场机制的基本规律。新兴市场国家唯一能够做的是，从根本上调整经济结构，摆脱过度依赖货币信贷助推的经济模式，通过加大创新力度提高全要素生产率来应对泡沫消融风险。从眼前看，要把控好货币政策的节奏，防止出现过度紧缩，加剧泡沫破裂。逐步消融经济金融中的泡沫风险隐患，力求实现软着陆。（来源：凤凰网）

外媒：新兴市场需重新划分 别把中国和捷克混为一谈(照片说明：以上四个图片分别为四个所谓的“新兴市场国家”，从上左开始，按顺时针顺序，这四个国家分别为巴西、土耳其、中国和印度尼西亚)　　16世纪时，意大利的耶稣会传教士利玛窦(Matteo Ricci)前往中国发展信徒，他当时发现，他所使用的欧洲地图使他无法博得东道主的欢心，因为这些地图上中国居于边缘位置。于是他重新绘制了地图。在1602年版的世界地图上，中国处于正中央。据说，此举使得他在“中央王国”(Middle Kingdom)的上层阶级中颇有影响力。　　利玛窦的修订版地图是在木头材质及纸上绘制的。如今，评论人士称，世界的心理地图也亟需修订，特别是在把不同国家归类为“新兴市场”和“发达市场”方面。　　在全球事务中将新兴国家置于外围、而把发达市场置于核心的现行经济等级体系已不能准确反映当今世界。以购买力平价(PPP)衡量，新兴国家在全球GDP中贡献的份额已经超出了发达国家。这种笼统的分类方法，将经济实力迥异的国家如中国和捷克混为一谈，也无法体现这些国家之间天壤地别的现实差异。　　“新兴市场这个词已经失去了它的作用，”基金管理公司Investec的策略师迈克尔鲍尔(Michael Power)称，“如今这个词涵盖的国家有大有小、有发达国家也有欠发达国家、有工业国家也有农业国家、有制造业国家也有大宗商品生产国、有穷国有富国、有赤字国家也有盈余国家……我还能举出更多例子。”问题不只在于相称、秩序这类细节。新兴市场是世界上影响最大的概念之一，据估计有10.3万亿美元资金通过各类相关股票和债券指数投资于新兴金融市场。但是这些指数中包含了许多相互间差异很大的资产，它们会误导投资者，并可能降低养老基金、保险公司以及其他金融机构的投资收益。　　这个词还成了全球数据库的构建原则之一。对于试图探索经济、环境、社会及其他领域中影响世界的发展趋势的人来说，新兴市场也是他们进行分析的一个出发点。评论人士称，这造成了有缺陷的观点和含糊不清的论点，影响全球治理的效率。　　“作为一个资产类别，新兴市场股票差不多没戏了，”投资咨询机构Ecstrat的约翰-保罗史密斯(John-Paul Smith)称，“旧范式已经消亡。”　　一些评论人士正尝试提出可以替代新兴市场的概念，以把握发展中国家不同集群的分类原则以及共同的动态特点。他们希望，新概念将使机构、企业和多边组织能够更准确地评估全球很大一部分地区的风险与机遇。　　一个词语的涵义　　创造“新兴市场”一词的初衷，并不是把它作为具有某种特定标准的概念。上世纪80年代，在世界银行(World Bank)下属私营机构国际金融公司(IFC)任经济学家的安东尼范阿格塔米尔(Antoine van Agtmael)发明了这个词，将之作为一个营销用语。　　这个词显然富有吸引力：它听起来令人向往，之前被贴以“欠发达”或“第三世界”标签的国家，突然间充满了希望，似乎正在朝着更美好的方向前进。　　自从上世纪80年代以来，这个词大获成功，许多人为此尝试归纳出它所具有的一些公认特点。结果令人意想不到：包括国际货币基金组织(IMF)、联合国(UN)以及MSCI明晟、摩根大通(JPMorgan)和富时集团(FTSE)等金融指数提供商在内，许多组织使用相互矛盾的标准对新兴市场进行了归类。　　使情况更加混乱的是，这个词有时还被用来指代发展中国家的股票、债券或外汇市场，有时也指代这些国家本身。不同的标准使世界变得不同。MSCI股票指数划分出了23个新兴市场国家，并把28个国家归入“前沿新兴市场”。IMF则把152个国家归为“新兴及发展中经济体”。　　即使是接受了普遍的分类标准，关于一个国家为何被归为新兴国家，而另一个国家却被贴上发达标签，其中原因往往也莫名其妙。与葡萄牙相比，智利的经济规模更大、人口更多、债务负担更小而失业率更低，但却被归为新兴国家，而葡萄牙却是发达国家。同样，以人均收入来看，卡塔尔、沙特阿拉伯和韩国都比某些发达国家富有，但却仍然隶属于新兴阵营。　　此类判断通常取决于分类者。金融指数提供商考量的是诸如国际投资者进入一国股市及债市自由程度等问题。IMF等其他组织考量的是一国经济多元化问题，关注产品进出口总量。新兴国家在全球事务中逐渐给人以领先所谓发达国家的感觉，关于这方面的研究越来越多。在某些方面，新兴经济体已经开始行使权力。以购买力平价计算(考虑汇率变化)，发达国家占全球GDP的比重从2004年的54%下滑到了43%。　　在外汇储备规模方面，总体而言，发达市场也处于弱势。外汇储备是一国在实现贸易盈余和吸引外国直接投资过程中积累起来的。IMF数据显示，发达市场拥有3.97万亿美元的外汇储备，而发展中国家拥有7.52万亿美元。　　这造成了一种怪现象：新兴国家需要将外汇储备投资到拥有良好流动性的大型债券市场，结果却为多年来过度进行赤字融资的大型发达国家提供资金。例如，在直到2015年初的6年内，中国是美国国债最大的外国买方。　　暂且不谈新兴市场和发达国家之间这种本末倒置的现象，笼统地将几十个国家归为一类，掩盖了新兴国家之间的关键区别，误导观察人士去解读本不存在的均衡。　　麦肯锡全球研究院(McKinsey Global Institute)高级研究员斯里拉马斯瓦米(Sree Ramaswamy)表示，一国的经济活力和弹性的主要决定因素往往归结于“经济结构、行业活力、企业概况，以及政府角色或者社会和政治体制”。　　“在这些指标上，新兴市场之间的差异超过了它们的相似之处，”拉马斯瓦米表示。　　“比如，资本投资占墨西哥GDP的20%，但在中国为45%。家庭消费占韩国GDP的50%，但在土耳其为70%，”他补充道：“中国和印度的人口规模相近，但两国的人口发展趋势大相径庭。企业的情况也是如此，拉美60%的企业收入由家族企业所有，但在印度这个比例为50%，在中国为30%。”　　中国：应独属一类　　对很多人来说，如何归类中国的难题凸显了新兴市场的窘境。按照购买力平价计算，中国已是世界最大经济体，然而中国依然被列为新兴市场。中国识字率达到96%，高速铁路总里程超过其他所有国家总和，大学生的数量比其他任何一个国家都多。　　中国股票市场总市值接近8万亿美元，仅次于美国；国内债券市场总规模5.5万亿美元，仅次于美国和日本，居世界第三。然而，中国国内股票(不算那些在香港上市的)及债券在世界主要股票和债券指数——“MSCI新兴市场指数”和摩根大通(JPMorgan)新兴市场债券指数“EMBI+”中被边缘化。　　因此，全球投资者基本上被隔绝于中国资产所蕴含的投资机会和风险之外。今年6月，出于对治理问题的担忧，MSCI决定不将中国A股纳入其新兴市场指数中。　　纳入一项指数听起来好像是不太重要的事情，但事实上，这些指数拥有巨大的金融影响力。评估基金经理能力的依据，是他们取得的回报是否能超过与其所配置资产类别相关的主要指数。这催生了一种行业趋势——购买包含在一项指数中的股票或债券，以减少业绩表现过分逊于指数的风险。　　即使只将中国庞大的股市和债市的一部分纳入新兴市场指数，也会造成一场金融地震，实际上这将迫使希望表现不逊于某一指数的基金经理买入中国资产。　　Loomis Sayles基金经理彼德马伯尔(Peter Marber)谈到了一个普遍持有的观点：中国的巨大规模可能打破了新兴市场这个模子。　　“中国太庞大了，如果它(完全)进入新兴市场指数，会使其他一切相形见绌，因此需要将中国视为一个单独的类别，”马伯尔说。但如果将中国置于这些指数之外，或许也会加强将印度视为单独类别的理由，进而加速新兴市场指数的瓦解。　　事实上，据马伯尔表示，新兴市场指数包含了从“垃圾”到优质的多种投资资产，使投资者无法正确评估风险，因而降低了投资意愿。　　这些矛盾可能会使新兴市场这个词被扔进垃圾桶。但如果该词步“第三世界”之类词语的后尘，变得名存实亡，那就产生了一个问题：有没有一个词能够代替它？　　问与答：什么是“新兴市场”？　　这个词原本是听起来带有贬义的“第三世界”的委婉说法，但英国《金融时报》认为，“新兴市场”现在代表一个由不同经济规模、不同增长率国家组成的大杂烩。　　分类之所以重要，主要是因为MSCI明晟和摩根大通(JPMorgan)等指数提供商对国际证券投资者配置资金的方式有重大影响。据估计，总共有10.3万亿美元的资金投入了所谓的新兴市场。　　这有助于解释为何2013年11月MSCI将希腊从发达市场降级为新兴市场时，希腊股市反而上涨了。根据汇丰(HSBC)的一项估计，那次降级导致不到2亿美元追踪发达市场指数的被动资金从希腊“渗出”，而新兴市场投资者投入该国的资金可能突破了10亿美元。　　新兴市场到底有多少个？　　按国际货币基金组织(IMF)的说法是152个。按MSCI的说法则只有23个。　　IMF的分类基本是将世界一分为二：发达经济体，以及新兴和发展中经济体。其划分标准是人均收入、出口的多样化以及融入全球金融体系的程度。　　相比之下，MSCI是从可投资股票的角度来处理这一问题，因此它依据外国投资者的市场准入程度以及规模和流动性标准，将世界分为发达、新兴和前沿市场。　　MSCI提供一个前沿市场指数(MSCI Frontier Emerging Markets Index)，包含28个国家的163只股票——其中，哥伦比亚、埃及、秘鲁和菲律宾同时也是MSCI新兴市场指数(MSCI EM Index)的构成部分。1988年推出的MSCI新兴市场指数包含仅23个国家的838家上市公司的股票，以自由流通股(投资者可以购买的股票)加权计算，该指数涵盖了其中每一个国家股票市值的85%。　　新兴市场真的在兴起吗？　　并非如此。阿根廷曾拥有发达市场的身份，但又失去了——希腊也是如此。人们普遍认为日本和新加坡在二战后赢得了发达市场的身份，但其他国家，比如委内瑞拉，似乎反而是在“下潜”，其经济因政策管理不善而崩溃，造成通胀飙升、货币急剧贬值、以及最基本的生活必需品普遍短缺。　　目前的争议焦点是暗含在新兴市场概念中的一个看法，即新兴市场经济体正在兴起、搭上了升为发达市场的扶梯。其中一些经济体可能是这样。但另一些并非如此。　　为什么现在要拿这个词大做文章？　　因为投资者、经济学家和评论人士正得出一个结论：这个词过时了，不仅不再有用，而且实际上还产生了反效果。　　“由于我们……是自己所挑选的词语的囚徒，因此我们得好好遣词，”意大利政治学家乔万尼?萨托利(Giovanni Sartori)如此说道。“新兴市场”这个表述自上世纪80年代出炉以来，在很长一段时间内似乎很贴切，人们很喜欢用它来描述地球上相当大一部分地区。随着世界发展变化，这个词逐渐失去了其对世人集体意识的影响力，因为它把人们的观感桎梏在日益虚假或无益的参数中。　　比如，数个“新兴市场”——尤其是受到经济衰退打击的巴西和俄罗斯——在经济意义上已经不再崛起，反而是在快速倒退。再比如，这个词赋予其群体内所有经济体的“均等感”完全是虚假的。卡塔尔、阿联酋和台湾地区都拥有比英国更高的人均国内生产总值(GDP)，但它们发现自己与印度、菲律宾和印尼处于同一个定义空间。　　但最重要的是，长期以来在全球事务中把“新兴市场”置于外围、把“发达市场”置于核心的等级体系也许正在解体。按购买力平价计算，发达国家对全球产出的贡献已经少于新兴经济体的贡献，占世界GDP的比重从2004年的54%降至2014年的43%。　　这种不一致不仅造成有缺陷的定义，进而误导分析，固化偏见，而且会对投资组合的回报产生有害影响。过去30年里逐渐发展起来的新兴市场股票和债券指数，影响着西方基金经理配置资金的方式。由于他们的表现是根据所在资产类别的主要指数来评定的，这些经理一般会试图投资于指数所含的多数甚至全部资产。这种做法在新兴市场带来问题，因为多个关键指数只是把一些不协调的、风险状况大相径庭的资产拼凑在一起。举例来说，摩根大通(JPMorgan) EMBI，CEMBI，GBI-EM和ELMI+指数虽然70%至90%由投资级债券构成，但是借用Loomis Sayles基金经理彼德?马伯尔(Peter Marber)的话来说，其余标的资产都是“垃圾”。因此，试图以这些指数中的任何一个为参照的基金经理，实际上是被邀请往他的投资组合添加垃圾。　　今后两周，英国《金融时报》将发表“新兴市场”这一定义的几个替代词语，并主持一场辩论，看哪一个定义最有帮助。提前评判这场辩论将是愚蠢的，但可能出现的情况是，没有一个表述足以概括被国际货币基金组织(IMF)认定为“新兴和发展中经济体”的152个国家的多样性。　　人们可能从自己的视角出发而特别注意某些特性。比如发展经济学家可能会认为，关键标准应当包括人均GDP、教育普及度、健康指数以及一个国家经济基础的多样性。基金经理会认为，国际资本进入一国金融市场的能力是关键。跨国公司的策略师可能会认为，一个国家对直接投资的开放程度，加上其在竞争力和清廉榜单上的排名，将是重要的决定因素。　　一切都有待定夺。就现阶段而言，越来越明显的是“新兴市场”这个表述已越来越不合用。不如放弃它，以释放我们的想象力，让我们构思一个更为精细的模型，通过它来理解世界。（来源：凤凰网）

商品货币惨淡 新兴市场货币或迎最难熬时期　　商品货币惨淡 随着美联储加息窗口期临近　　随着大宗商品全面溃败，美联储加息预期临近，商品货币惨遭重挫，一方面油价崩跌、金价逼近五年半新低、铜价接近熊市，另一方面美元兑加元刷新11年新高1.3175。昨日，澳大利亚联储维持利率不变，但在声明中未如以往提及澳元将继续贬值，使得澳元短线走高40个点。“美元的升势令本已疲惫不堪的商品货币再度承压。”分析师表示，由于此前澳元和新西兰元的跌幅已经很深，所以这轮大跌中加元跌得最为惨重。　　分析人士指出，随着美联储加息窗口期的临近，市场预期新兴市场货币将迎来最难熬的两个月。兴业证券宏观分析师王涵认为，南亚、美洲和资源国家受加息的影响最大。人民币也将承压，短期内可能表现为外汇储备的进一步下降。　　澳联储措辞转变促澳元反弹　　昨日澳大利亚联储宣布维持2%的利率不变，值得注意的是，澳大利亚联储的政策声明中释放了重大的信号，联储放弃了“澳元可能且有必要进一步贬值”的措辞。澳大利亚联储态度的大转弯让澳元也随着反弹，决议公布后，澳元兑美元涨势扩大至1.5%，刷新十日新高。　　澳大利亚联储在公开声明中表示，经济增速低于长期水平；经济和金融状况形成了当前的政策立场；预计通货膨胀未来1~2年与目标一致；大宗商品价格大幅下跌，澳元随之调整。　　澳大利亚联储还称，经济可能在一段时间内有闲置产能；货币政策需要保持宽松。当前维持现金利率不变是合适的，就业增长略微增强。　　上述声明提及了澳大利亚货币政策似乎正面临的两难挑战：一方面，货币贬值不利于本国出口，难以扶持经济增长。另一方面，澳大利亚房价特别是悉尼房价仍持续大涨。这两个现实需要方向相反的货币政策。　　澳元兑美元最大跌幅超三成　　事实上，澳元对美元自去年8月以来已累计下挫22%，自2011年的峰值下滑了35%。分析认为，这在很大程度上要归结为大宗商品价格大幅下跌至“腰斩”。铁矿石价格就是其中表现最为明显的资产，这是澳大利亚最重要的出口创汇产品。　　昨日，澳元兑人民币中间价报4.4581，下跌195个基点，新西兰元兑人民币中间价报4.0266，下跌125个基点，加元兑人民币中间价报4.6438，下跌181个基点。　　商品货币恐再深跌　　昨日，德意志银行策略师在报告中指出，从之前两个美元看涨周期来看，大宗商品外汇在贸易加权的基础上比美元有着“显著的”进一步下跌空间。大宗商品市场的投资者面对着中国经济增速放缓、全球经济低迷以及美联储上调利率前景的威胁。此外，美元的升值也给原材料价格带来压力。　　王涵指出，在新兴市场国家中，中国的名义利率和超额利率均处于中等水平，资金流出压力可能不会太大。但从今年二季度开始，中美利差与人民币汇率对冲成本相关性提高，意味着利差变动对资金流动的影响加大。在短期内央行有意愿和能力稳定人民币汇率的背景下，这可能表现为外汇储备的进一步下降。（来源：广州日报）

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